主題：南玻A年報點評:12年為本輪周期底部

12年為本輪周期底部概率較大。雖然節(jié)能與精細12年繼續(xù)增長,但因供給過剩的浮法與太陽能在12年面臨全行業(yè)虧損狀態(tài),導致公司12年收入下滑15.4%。整體毛利率僅23.4%,為上市以來的最低值;
其中光伏毛利率為-3.4%。我們認為12年為本輪周期底部,隨著13年玻璃價格開始回升,以及多晶硅技改完成,公司浮法將實現小幅盈利,光伏有望扭虧,公司盈利有望逐步回升。
12年絕大部分盈利源于節(jié)能與精細玻璃。節(jié)能與精細因利潤率與需求穩(wěn)定,具備持續(xù)成長性。我們大概估計,工程玻璃收入近28億元,精細玻璃收入為9.13億元,這意味著節(jié)能與精細玻璃占比由11年的41.5%升至53.9%,首次超過浮法與光伏。隨著13年咸寧工程玻璃投產,觸摸屏OGS逐步量產,工程與精細仍是保證公司主要盈利的業(yè)務。
13年浮法與光伏將觸底回升,超薄新添亮點。拖累業(yè)績的浮法與光伏在持續(xù)虧損后產能出清逐步進入尾聲,今年以來玻璃與多晶硅價格均不斷上行。我們之前對于浮法玻璃底部出現在12年一季度的判斷得到證實,預計13年浮法將實現小幅盈利。多晶硅技改后6000噸產能將于4月底投產,成本下降有望保證光伏扭虧。而去年新投產的超薄玻璃13年轉固,ROE估計在50%以上;隨著宜昌再新一線,預計超薄利潤占比將提至10%左右,是未來成長新動力。
13年資本開支19.36億元,重點關注精細玻璃與超薄電子玻璃項目。
13年資本開支19.4億元,高于12年的13.9億,說明公司對未來逐步樂觀。精細玻璃13年開始搬遷至宜昌并實現升級,從資產規(guī)?？?將較目前擴大71%左右。而今年初在宜昌開始新建的240T/D超薄玻璃預計于14年量產。精細玻璃產業(yè)鏈競爭力有望進一步增加。
現金流充沛,財務風險小。12年經營性現金流17.3億元,大于同期資本開支13.9億。負債率由52.2%降至49.3%,應收賬款周轉率略有上升。經濟弱勢情況下,成長業(yè)務依然提供了穩(wěn)定現金流,風險不大。
投資建議:我目前周期性的業(yè)務浮法與光伏已見底回升,而工程與精細成長性持續(xù),超薄玻璃成近兩年重要看點。13-15年EPS為0.42元、0.64元與0.81元,目前是長期建倉良機,維持“強烈推薦”評級。
風險提示:光伏供給出清弱于預期,多晶硅價格上漲低于預期

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