主題：債市升勢難撼動后續(xù)調(diào)控需關(guān)注

　債市昨日繼續(xù)小幅攀升，上證國債指數(shù)收于112.69點，漲0.08%，全天成交3.35億元，較前日萎縮一半。從盤面來看，中長期券種走勢較強，010107券、010505券等漲幅居前，僅有010509券等少數(shù)品種綠盤報收。

　　在1、2月份通脹高漲的情況下，央行于日前出臺上調(diào)存款準備金率政策，緩解了市場對近期加息的預(yù)期。從資金面上看，上調(diào)0.5個百分點的存款準備金率相當于一次性收縮2000億元資金，這僅對部分中小銀行產(chǎn)生一定的影響，目前債市資金面并未受到太大影響。

　　從目前的貨幣政策趨勢看，通過數(shù)量型工具大力回收、深度凍結(jié)流動性將成為下階段央行調(diào)控的首要任務(wù)，在國內(nèi)緊縮的趨勢下，美國經(jīng)濟的下滑使其面臨繼續(xù)降息的壓力，我們認為準備金率加上匯率政策將是后續(xù)調(diào)控的主題，利率工具相對弱化。

　　首先，利率工具有一定的滯后性，2007年的6次加息效果及潛在風(fēng)險需進一步觀察，從政策管理層的態(tài)度來看，2月份的數(shù)據(jù)過激主要是受到春節(jié)、雪災(zāi)因素較多，不能對通脹過早下結(jié)論，全面、準確的數(shù)據(jù)是高層更愿意看到的。其次，美聯(lián)儲再度降息75基點，其2007年9月以來進入降息周期，較大的降息幅度使得中美利差形成180基點的倒掛，牽制住了央行的加息步伐，并從利差和央票成本上壓制了中國央行的加息空間。美國經(jīng)濟衰退，增加了中國經(jīng)濟平穩(wěn)運行的外部風(fēng)險，使加息舉動更趨謹慎。從周小川行長近期的講話中也可以看出，中國的貨幣舉措很大程度上受到國際經(jīng)濟因素的影響，加息手段延緩。其三，加息可能帶來國內(nèi)經(jīng)濟的隱憂，盡管控制GDP增長速度、防止經(jīng)濟過快過熱是調(diào)控的重點，但當前經(jīng)濟運行各個環(huán)節(jié)基礎(chǔ)不穩(wěn)固，一些突發(fā)因素很容易使經(jīng)濟脫軌下行，會帶來意想不到的風(fēng)險。繼續(xù)大幅加息是否會增大經(jīng)濟運行風(fēng)險還難以斷定。

　　從以上幾點看來，利率手段會弱化，我們判斷，4月份達到通脹洪峰時央行可能會動用該工具，后續(xù)的手段更借助于央票、存款準備金率及匯率工具，從美聯(lián)儲大幅降息的意圖上看，在防范國內(nèi)經(jīng)濟大幅下降的同時也給我國的匯率造成較大的壓力。若25日上繳存款準備金依然選擇美元形式，短期內(nèi)人民幣對美元匯率有可能受到顯著影響，升值步伐可能再現(xiàn)停滯，但長期來看，升值依然是主旋律。對債市來說，資金面為其提供支撐，但央行后續(xù)調(diào)控值得關(guān)注，在熱錢不斷流入的情況下，存款準備金率依然有較大的上調(diào)空間。


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