主題：股指期貨松綁“穩(wěn)中求進(jìn)”

春節(jié)以來，A股經(jīng)歷了一波明顯的上漲，近期進(jìn)入高位盤整態(tài)勢，市場期待的二八行情屢屢出現(xiàn)，這也引起了投資者對于頂部到來的擔(dān)憂。不過，在中金公司看來，股民的擔(dān)憂多慮了。中金公司的研究成果顯示，指數(shù)在經(jīng)歷明顯反彈前便直接形成周線級別下跌的可能性不大，這也是其自2017年以來一直積極看多市場中期走勢的原因。

　　與往年有所不同，對市場而言，伴隨著股指期貨的“松綁”，證券市場有了市場穩(wěn)定器，從目前走勢來看，股指期貨松綁近一周以來，股指期貨并未給滬深股市帶來所謂“重大利空”。

　　2月16日晚間宣布并于2月17日正式實施的股指期貨“松綁”措施，在經(jīng)過了6個交易日的考驗后，IF1703合約漲60.6點(diǎn)，漲幅1.79%，IH1703合約漲27點(diǎn)，漲幅1.15%，IC1703合約漲197.6點(diǎn)，漲幅3.18%。業(yè)內(nèi)人士表示，曾經(jīng)言之鑿鑿的期指“黑天鵝”，現(xiàn)在換來的只是云淡風(fēng)輕的平穩(wěn)過渡。

　　伴隨著期指負(fù)基差緩慢收斂，多家量化基金投資總監(jiān)認(rèn)為，市場環(huán)境已進(jìn)入中性策略的“舒適區(qū)”。負(fù)基差的縮小將顯著降低對沖成本，直接有利于產(chǎn)品收益的提升，這意味著市場中性策略的量化對沖基金可操作空間增大，而部分基金已經(jīng)積極提升了股票倉位。

　　資金跑步進(jìn)場？

　　2月16日晚間宣布并于2月17日正式實施的股指期貨“松綁”措施，內(nèi)容包括下調(diào)交易手續(xù)費(fèi)、降低保證金比例、放寬持倉數(shù)。對于股指期貨的松綁，中金所副總經(jīng)理戎志平表示，正如劉士余主席所說，未來會“擇機(jī)退出股指期貨臨時性限制措施”。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，由此可以看出，2015年八九月份所采取的監(jiān)管措施均為臨時性措施，將來應(yīng)正?；?。據(jù)記者了解，經(jīng)過一周的考驗，雖然市場并未對股指期貨松綁的反應(yīng)如預(yù)期強(qiáng)烈，但成交量在溫和擴(kuò)大，期貨公司的開戶數(shù)也有所增加。

　　在股指期貨交易被限之后，由于期指深度帖水，市場中性策略的產(chǎn)品極難操作，去年大部分時間其管理的5只專戶產(chǎn)品倉位都在20%以下，部分時間甚至是零倉位。然而，隨著期指負(fù)基差緩慢收斂，部分做量化的投資人，正逐步將其管理的產(chǎn)品的股票倉位提升至五到六成，疊加打新收益。他們預(yù)期，今年應(yīng)該能夠獲得相對不錯的絕對收益。

　　“市場以連續(xù)上漲的表現(xiàn)迎接政策松綁，同時股指期貨也出現(xiàn)較為明顯的資金流入。從主力席位變動來看，近兩日凈多單有增加趨勢，市場情緒偏樂觀。畢竟期指未受限前，在2015年期指市場持倉規(guī)模最大的時點(diǎn)，當(dāng)時三大期指的持倉保證金規(guī)模約在2600億-3000億元左右?！敝行牌谪浄治鰩煆埜锝邮堋度A夏時報》記者采訪時表示。

　　從交易數(shù)據(jù)來看，2月17日到2月22日的四個交易日，三大期指主力合約IF1703、IC1703、IH1703區(qū)間成交量分別為56383手、37403手、24425手，日均持倉量分別為36475手、23664.5手、24557手，較“松綁”前有所提高，但仍遠(yuǎn)不及限制措施之前的成交持倉水平。

　　“在股指期貨解禁后，三大指數(shù)期貨成交量出現(xiàn)了一定幅度的上升，反映出投資者對于股指期貨交易放開的認(rèn)可。此外，三大指數(shù)期貨持倉量出現(xiàn)了明顯的增加，一方面是因為打新策略、Alpha策略、套利策略等對股指期貨的需求，另外一方面因為近期行情出現(xiàn)調(diào)整，一些機(jī)構(gòu)通過股指期貨對股票頭寸進(jìn)行保護(hù)?！便y河期貨分析師仲文慶接受《華夏時報》記者采訪時表示。

　　與此同時，股指期貨的松綁也引起FOF機(jī)構(gòu)極高的投資熱情。據(jù)了解，近期就有數(shù)十家FOF機(jī)構(gòu)前來調(diào)研相關(guān)的量化投資策略。不過，鑒于目前股指期貨帖水率居高不下，交易手續(xù)費(fèi)不低，市場交易不夠活躍，依然是制約量化投資策略的三大因素，市場仍需要一定的時間調(diào)整相對應(yīng)的策略。

“股指期貨只是一個風(fēng)險管理工具，這個工具本身并沒有影響市場向上或向下的功能。對于大資金來講，有效的套期保值工具會讓穩(wěn)健的資金更愿意進(jìn)入到市場，資金會是凈流入，所以對市場良性發(fā)展是有利的?！鄙虾Ｖ仃柾顿Y管理股份有限公司總裁王慶表示，雖然目前仍有種種限制，但并不妨礙實現(xiàn)目前階段的投資策略。

　　對沖基金重啟阿爾法策略

　　股指期貨一度被認(rèn)為是2015年夏季股災(zāi)的罪魁禍?zhǔn)祝瑢Υ酥薪鹚荒艹掷m(xù)收緊交易限制。2015年9月2日，中金所推出“升級版”限制措施，一周之內(nèi)，三大股指期貨單日開倉交易量從600手驟降至10手。

　　股指期貨市場迎來“史上最嚴(yán)”管控措施。在這期間，國內(nèi)的對沖基金也受股指期貨被“閹割”的影響，使得自身的對沖機(jī)制失效，就像戴上鐐銬去跳舞，無法發(fā)揮避險保值的優(yōu)勢。其中，一些風(fēng)格相對激進(jìn)的基金股票倉位比較高，基金凈值反而會隨著市場出現(xiàn)更明顯的波動。

　　這其中特別是以市場中性策略(即Alpha策略)為代表，據(jù)好買基金數(shù)據(jù)顯示，過去17個月(2015年9月到2017年1月)，市場中性策略私募產(chǎn)品表現(xiàn)最好的月份是2016年3月，平均收益率為1.13%，同期滬深300的漲幅達(dá)到了11.84%；表現(xiàn)最差的是2016年1月，平均虧損為2.61%，同期滬深300跌了21.69%。

　　由于股指期貨交易的嚴(yán)格限制，近一年多的時間有部分資金為了適應(yīng)新的政策，對原有的交易策略做了一些改變。對此，上海某資產(chǎn)管理有限公司王總經(jīng)理表示，公司長期專注于量化投資，初期投資策略以CTA策略為主，交易標(biāo)的主要是股指期貨和商品期貨。當(dāng)最嚴(yán)文件出臺之后，導(dǎo)致以股指期貨為標(biāo)的的交易策略難以運(yùn)行，特別是主流的CTA策略，受到持倉手?jǐn)?shù)、保證金等各方面制約。

　　不過，為了尋求新的投資方向，公司最后決定調(diào)整投資策略適應(yīng)新政策，從而替代以股指期貨為交易標(biāo)的的策略，比如轉(zhuǎn)型為以商品期貨交易為主的策略、對沖策略等；與此同時，還創(chuàng)新性地以股指期貨CTA策略為基礎(chǔ)，編制成了股票的倉位管理系統(tǒng)，與大盤漲跌共進(jìn)退。

　　伴隨著股指期貨逐步被放開，多位量化私募人士表示，股指期貨的松綁對股票市場影響中性或偏正面，目前只是邁出了第一步，看好未來進(jìn)一步放松的空間。對此，上海博道投資內(nèi)部人士表示，隨著基差逐漸收斂，Alpha策略產(chǎn)品的魅力可以顯現(xiàn)。

　　“股指期貨的松綁，意味著交易所在2015年股市巨幅波動時期出臺的臨時管控措施正式開始逐步地退出，體現(xiàn)了證券監(jiān)管部門‘穩(wěn)中求進(jìn)’的基調(diào)，尤其是證監(jiān)會劉士余主席在解釋最大的穩(wěn)就在于堅持市場化、法治化、國際化的改革方向不偏離?！辈r指數(shù)及量化投資部總經(jīng)理黃瑞慶接受《華夏時報》記者采訪時表示。

　　黃瑞慶表示，未來股指期貨想要進(jìn)一步放松，需要給投資者一個心理過渡期。深圳大巖資本CEO汪義平告訴《華夏時報》記者，股指期貨本身是零和的東西，對市場沒有正面或負(fù)面的影響，所以放開本身不需要條件。其次，市場參與者對于金融衍生品在金融市場中的地位和作用將有更加全面和客觀的理解。

　　股指期貨是否會改變股市走勢？上海鼎鋒資產(chǎn)量化事業(yè)部總經(jīng)理王俊認(rèn)為，并不會改變市場運(yùn)行方向，松綁后對于股票現(xiàn)貨市場的影響偏正面。除了市場中性基金有效倉位提升給股市帶來增量資金外，當(dāng)前期指深幅帖水反映投機(jī)和套保力量的嚴(yán)重失衡，未來逐步放松對交易的限制，帖水將溫和修復(fù)。期指略比現(xiàn)貨走強(qiáng)，對股市有一定支撐和引導(dǎo)作用。

　　提高市場參與度

　　在歷經(jīng)2015年下半年的股災(zāi)和2016年年初的兩次跌停后，我國股市逐步走出劇烈震蕩的下行通道。對此，北京工商大學(xué)證券期貨研究所所長胡俞越表示，2017年股市維穩(wěn)壓倒一切。然而，股票市場沒有一定的泄洪通道將會形成堰塞湖，股指期貨是最市場化的維穩(wěn)工具。

　　據(jù)記者了解，在股指期貨冰凍的一年半里，市場對避險工具的渴求并未下降。

　　雖然受政策影響，股指期貨的交易量明顯下降，中國期貨業(yè)協(xié)會統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2016年滬深300、上證50、中證500三個股指期貨品種成交量較2015年大幅下降98.48%、95.42%和84%，成交額同比大幅下降98.83%、96.59%和89.13%。

　　但這一需求轉(zhuǎn)而在ETF和新加坡富時A50期貨上體現(xiàn)出來。原本新加坡富時A50指數(shù)期貨市場規(guī)模很小，然而，國內(nèi)交易受限后，部分投資者便輾轉(zhuǎn)到境外做A50指數(shù)期貨交易，這使得A50的成交量增加了很多。據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，2014年7月至2015年7月底，新加坡富時A50日均成交量為31.5萬手，在股市異常波動期間，日均成交量急劇放大到 67.5萬手。

　　對于股指期貨屢次遭受非議，胡俞越表示，2015年夏天股災(zāi)來襲，股指期貨“躺槍”，此后學(xué)界、市場和媒體對股指期貨做了大討論。歷經(jīng)此次股災(zāi)，決策層對股指期貨的熟悉有所轉(zhuǎn)變，如今是逐步松綁但還是有所限制。

　　不過，需要留意的是當(dāng)前對于股指期貨市場的看法依舊眾口難調(diào)。更長遠(yuǎn)的問題是，若股市再次遭遇異動，股指期貨是否還會重蹈覆轍？

　　據(jù)記者了解，目前股指期貨多是為機(jī)構(gòu)量身定做的避險工具，對于我國股市散戶投資者而言，由于缺少避險工具和做空工具，一旦股市出現(xiàn)巨幅波動，或者再次出現(xiàn)大幅下跌，散戶就有可能再次認(rèn)為是股指期貨片面做空造成的，從這一層面而言，需對散戶進(jìn)行有效引導(dǎo)，并對其提供有效的避險工具。

　　對此，胡俞越建議，我們可以參考境外股指期貨的合約設(shè)置，境外的股指期貨中不僅包含大合約亦有小合約，后者恰好能滿足中小投資者的需求。仲文慶也表示，迷你指數(shù)合約與現(xiàn)有指數(shù)合約相比，占用保證金更少，對應(yīng)的市值也更少。因此，迷你合約有一手合約金投入少的優(yōu)勢，更加適合散戶投資者。另外，迷你合約對應(yīng)市值往往是標(biāo)準(zhǔn)合約的1/10左右，如果作為套保工具可以更好地對沖現(xiàn)貨頭寸，減少風(fēng)險暴露。



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