主題：流動性出現(xiàn)改善 資金可能正進入股市

[FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE][FACE]ico2.gif[/FACE]胡中彬 趙娟

　　資金可能正進入股市

　　經(jīng)濟觀察報：目前安信證券可能是對明年股市最為樂觀的券商，你們的一個基本判斷是明年出現(xiàn)的是短期通縮，請問通縮是否會變成中長期？

　　高善文：我覺得需要一個澄清兩個概念。首先假設(shè)說明年上半年通脹是負的2%，如果下半年或者2010年從負的2%跑到正的1.5%，這叫什么？通脹英文叫inflation，通縮叫deflation，而如果明年下半年或者到后年通脹由負的 2%跑到正的1.5%，英文應(yīng)該叫reflation,即不是通脹也不是通縮，而是結(jié)束通縮回到一個正常狀態(tài)的結(jié)果，這是完全可能的，本身就意味著通縮的結(jié)束。reflation對經(jīng)濟的復(fù)蘇和調(diào)整來講是非常必要和正面的，這是第一個要區(qū)別的概念。

　　第二個要區(qū)別的概念，通縮對市場的影響。通縮有兩種情況，一種就像曾經(jīng)的日本，是需求的崩潰，需求崩潰的背后是金融體系的崩潰，在這種條件下，資產(chǎn)市場沒有金融和經(jīng)濟面的支持；另外一種通縮，比如說美國在1870年到1890年經(jīng)歷過的，因為技術(shù)進步很快導(dǎo)致經(jīng)濟供應(yīng)能力的增長很快，物價下跌，這個時候這種通縮沒有什么危害，對企業(yè)的利潤沒有擠壓，技術(shù)進步，老百姓都得到了實惠，對股票市場來講沒有問題。

　　所以要區(qū)別兩種通縮，如果出現(xiàn)后一種通縮，對股票市場來講還有重大的利好，因為它的技術(shù)做得很快，這種通縮是否會出現(xiàn)？不知道，因為它有技術(shù)上的不確定性。但是對于第一種通縮，它伴隨著金融體系和總需求的崩潰，危害很大。中國未來兩年是否會出現(xiàn)，我們不知道，但估計應(yīng)該是小概率事件。

　　經(jīng)濟觀察報：08上半年的時候，政策是不是有一些滯后？你也提到了這次跟98年不同的是貨幣政策跟財政政策同步了，但是如果明年，會不會還有一些什么政策空間讓你覺得可能犯錯的地方？

　　高善文：從總量政策的角度來講，現(xiàn)在看09繼續(xù)放開，所以在這個問題上應(yīng)該不會犯方向性的錯誤，而且如果說在這個問題上犯方向性的錯誤，那一定是緊縮太晚力度不夠。這種風險在09年不太可能出現(xiàn)，具體情況要邊走邊看。

　　全球膨脹又起來，經(jīng)濟一片繁榮，這個情況以后一定會出現(xiàn)，一定會有這么一天，只不過時點不好把握，不過它出現(xiàn)在09年的可能性不是很大。

　　經(jīng)濟觀察報：你覺得明年的貨幣增速能達到預(yù)計的17%嗎？這個目標是不是有點過高了？

　　高善文：在現(xiàn)在的經(jīng)濟形勢下，這個目標定得還可以，但是要達到這個目標有點難度。

　　目前，貨幣流通速度可能在明顯下降，制定貨幣總量目標要考慮這一問題，另外在操作和執(zhí)行層面要關(guān)注利率和資產(chǎn)價格指標，來動態(tài)評估貨幣信貸條件的輕緊。

　　經(jīng)濟觀察報：現(xiàn)在流動性可能在實體經(jīng)濟層面上確實出現(xiàn)一定比較寬裕的局面，最后什么時候這種流動性會進入到資本市場？

　　高善文：從實體經(jīng)濟的角度來講，盡管還是有一些不確定性，但是相對比較清楚的是企業(yè)的資金總體上來講松一些了，民間的借貸率在下降，流動性有所反轉(zhuǎn)，整個地信貸增長率不斷爬升、貿(mào)易順差也不斷爬升，這時候資金不外乎去三個渠道：債券、股票、房地產(chǎn)，相對比較早些進入債券和股票。

對于股市而言，我個人認為不是說什么時候進入，而是可能正在進入。股票市場真正的問題是基本面的不確定性和流動性的博弈。

　　現(xiàn)在部分錢在企業(yè)手中，一方面資金供應(yīng)在增加，一方面實體經(jīng)濟對流動性的需求在下降。所以資金留在股市里，估值上有所支撐，但是基本面的壞消息不斷爆出，和流動性的支持展開博弈。

　　經(jīng)濟V型反彈

　　經(jīng)濟觀察報：股市的趨勢性改變有賴于經(jīng)濟形勢向好，你認為當前經(jīng)濟中主要面臨的問題在哪里？

　　高善文：這當然很多了，包括出口結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟增長方式調(diào)整的壓力，金融海嘯的沖擊，房地產(chǎn)市場的凍結(jié)，各種過剩的清除等。在1-2個季度內(nèi)，還有一個短期內(nèi)比較大的問題是工業(yè)企業(yè)的存貨調(diào)整。這與今年以來大宗商品價格的暴漲暴跌和經(jīng)濟形勢的突然變化聯(lián)系很密切。對經(jīng)濟產(chǎn)生了三個方面的影響，這包括存貨跌價準備的計提；企業(yè)需要降低自己的采購量來消化上半年積累過多的存貨，以及替代能源和原材料開采領(lǐng)域的固定資產(chǎn)投資的下馬。而這三個過程在短期之內(nèi)對企業(yè)的資產(chǎn)負債表、企業(yè)的盈利乃至對總需求都產(chǎn)生了非常大的沖擊。而一般說來，存貨調(diào)整持續(xù)的時間都不會很長，一般認為不會超過三個季度，但是兩個季度的調(diào)整可能還是需要的。這意味著即使僅僅是存貨增長的影響，也會讓今年四季度和明年一季度的經(jīng)濟有非常大的下滑。但是存貨調(diào)整的結(jié)束，經(jīng)濟應(yīng)該出現(xiàn)明顯的反彈，這樣的反彈并不意味著經(jīng)濟重新進入了新一輪的上升過程，但是它可能意味著從增長率的意義來看，經(jīng)濟最壞的時期基本上已經(jīng)過去了。我們現(xiàn)在毫無疑問正在進入經(jīng)濟最壞的時期。

　　經(jīng)濟觀察報：目前，干散貨運輸市場逐步回暖，一些小鋼廠也開始復(fù)產(chǎn)，這是不是存貨調(diào)整結(jié)束的一個信號？

　　高善文：應(yīng)該說個別領(lǐng)域有一些存貨調(diào)整結(jié)束的跡象，干散貨領(lǐng)域主要是由于開發(fā)商的港口存貨調(diào)整結(jié)束或者是快結(jié)束了。不同的領(lǐng)域存貨的消化時間，包括存貨開始的消化時間都是不一樣的。

　　存貨的調(diào)整哪個月能結(jié)束，大家還不是很清楚，但是下半年肯定工業(yè)領(lǐng)域的存貨調(diào)整差不多。09年存貨調(diào)整結(jié)束以后，生產(chǎn)就會有一個恢復(fù)性的反彈，生產(chǎn)恢復(fù)性的反彈伴隨著兩個現(xiàn)象：一是產(chǎn)能利用率的提升，另外則是產(chǎn)品價格就屬于企穩(wěn)。

　　經(jīng)濟觀察報：你認為屆時經(jīng)濟將是一個什么樣形式的反彈?

　　高善文：明年下半年可能出現(xiàn)明顯的增速反彈，如果看經(jīng)濟增長走勢，就會像一個V字形的走勢，盡管V字形的右側(cè)會比V字形的左側(cè)會低得多，甚至于低得多。但是，經(jīng)濟增長率在明年下半年出現(xiàn)明顯的反彈以后，這樣的反彈在中期之內(nèi)是否自我支持很大程度上取決于房地產(chǎn)市場的調(diào)整情況。而在中期之內(nèi)，比如看到2010年對房地產(chǎn)市場能夠相對完成調(diào)整，至少是完成它的存貨調(diào)整，仍然抱有一個相對謹慎樂觀的態(tài)度。

　　在這一意義上來講，這樣的反彈過程結(jié)束以后，伴隨著房地產(chǎn)市場的逐步解凍，經(jīng)濟在中期之內(nèi)就可以維持相對不錯的增長率，比如8%-9%的增長率，也許個別季度還會更高一些。而經(jīng)濟重新進入全面的擴張過程，進入全面的繁榮過程，毫無疑問需要更長時間，也許至少需要三年時間。

　　經(jīng)濟觀察報：但現(xiàn)在有很多人認為可能會是一個U型反彈。

　　高善文：我個人認為往好處看是V型，往壞處看是W型的可能性更大一些。如果明年上半年存貨調(diào)整結(jié)束，經(jīng)濟反彈起來，就是V型；如果反彈起來后房地產(chǎn)市場仍然在繼續(xù)惡化，國際經(jīng)濟環(huán)境仍然比較差，反彈無法自我維持，掉頭再次向下，就形成了W型。

　　簡單地來理解，經(jīng)濟的擴張期已經(jīng)結(jié)束，正在進入收縮期。經(jīng)濟有擴張有收縮，這是很自然的。在擴張期積累了很多問題，在收縮期內(nèi)要逐步消化，完了之后經(jīng)濟才會再起來。現(xiàn)在我們的收縮期剛開始，它要消化哪些問題呢？目前比較清楚的是：例如房地產(chǎn)泡沫的破滅、股票泡沫的破滅、大宗商品價格泡沫的破滅、匯率升值壓力、國際收支失衡、產(chǎn)能過剩以及銀行壞帳等。在技術(shù)上這至少涉及兩種存貨調(diào)整過程，一個是工業(yè)企業(yè)的存貨調(diào)整，一個是地產(chǎn)市場的存貨調(diào)整。存貨調(diào)整本身就是個V型走勢，但右側(cè)低于左側(cè)。種兩個存貨調(diào)整相疊加，結(jié)果要么是V，要么是W型，出現(xiàn)U型的可能性也有，但不太大。


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